今世缘(603369):消费升级驱动快速成长 省内格局持续竞合发展|天天看点

2023-06-15 15:53:44 来源:太平洋证券股份有限公司


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报告摘要

公司概况:传统苏派浓香名酒,17 年进入加速发展期。1)公司是“三沟一河”组成之一,目前已有国缘、今世缘、高沟三大品牌,其中国缘系列主要发力次高端、高端价格带、今世缘定位中高端价格带,高沟覆盖中低端价格带。2)股权激励到位,员工积极性高。公司早在05 年进行国企改制,通过引入管理层控股,10 年通过中基层干部持股公司扩大注册资本。22 年公布新版股权激励计划,覆盖较多中高层骨干,进一步激发员工积极性。3)卡位省内消费升级,17 年加速发展。

随着省内消费向300 元+价格带升级,公司迎来加速发展时期,以国缘对开、四开及以上为代表特A+类产品成为增长主要驱动力,国缘产品占比持续提升。

公司复盘:行业、渠道、竞争格局等多维度因素,16 年起公司业绩增速超越省内竞对。1)业绩上,13-15 年行业调整期增速与洋河接近,16年后增速持续超越洋河。2)行业端,16 年省内消费升级背景下,300-500元价格带快速扩容。今世缘作为地方产业支柱之一,县政府积极鼓励产业发展。3)产品端,国缘超前布局南京次高端价格带,自04 年起通过多年推广,南京市场逐渐形成国缘产品的消费氛围,随着南京地区主流价格带逐渐向300+提升,四开切入团购、宴席场景主流价格带,快速成长为公司第一大单品。4)渠道端,公司在行业调整期持续精耕团购渠道,向商务团购消费转型,公司长期深耕团购渠道,与企事业单位、民营企业等建立稳定客情关系,相比流通渠道,客户粘性较高。5)区域策略,今世缘大区改革推进扁平化,发力省内精耕,17 年设立71 个市级办事处,19年进一步划分为“领跑”、“并跑”、“跟跑”型市场。6)竞争格局,省内洋河16-19 年在深度分销下经销商区域竞争激烈,库存逐渐积压,最终省内价盘出现倒挂,业绩进入调整期,为公司带来发展机遇。

中期展望:省内次高端持续扩容,龙头竞合发展。1)省内主流价格带逐渐向500+升级,次高端持续扩容。目前省内次高端已成长为省内第一大体量的价格带,其中300-500 元已成为省内主流价格带,未来有望进一步向500-800 的高线次高端升级,推动省内次高端占比进一步扩容。2)未来省内主旋律仍是龙头竞合发展。洋河随着19 年改革持续推进,21 年省内恢复增长趋势。而今世缘持续深耕团购渠道,渠道差异化优势仍在。价格带上,中高端价格带,洋河海之蓝大单品稳步增长,今世缘中高端价格带占比仍有较大渗透空间,随着公司逐渐发力国缘淡雅、单开,有望加速  成长。在次高端价格带上,格局相对稳定,随着价格带扩容,龙头有望竞合发展。3)省内消费力有分化,苏中、苏北逐渐向现在苏南价格带看齐,公司有望持续受益省内消费升级。

长期:省外推进大单品战略拓展,六开布局次高端价格带再升级。公司省外占比较低,成长空间大,公司进一步提出从四开次高端升级为六开协同带动四开对开;加强省外经销商合作、资源投放;管理上省外逐步放权,提升省外市场开发的效率。同时明确10 大板块市场,突破路径更聚焦,有望加速省外市场突破。

短期:国缘淡雅享受品牌力下沿快速发展,全方位推进百亿目标。公司加快流通渠道布局,国缘淡雅、柔雅、对开、四开开始逐渐布局各区域大型连锁超市、民营烟酒店,加大产品在流通端的曝光。同时省内国缘四开品牌形象企稳,带动国缘品牌下延产品线势能释放,淡雅、单开等产品有望加速发展。宴席需求正在持续恢复,公司阶段性加大国缘V3 婚喜宴政策力度,未来随着商务场景的持续恢复,600-700 价格带扩容,全年V3 有望实现放量增长。23 年公司全方位推进百亿目标,随着省内精耕,V3、淡雅持续放量,四开稳步增长,全年目标达成可期。

投资建议:短期来看,公司有望受益于省内消费升级,四开稳步成长,淡雅、V3 加速放量。长期看,公司产品结构持续提升,全国化布局不断推进,营销机制保障持续跟进,股权激励逐步落地,公司活力有望进一步释放。我们预测公司2023-2025 年的收入增速分别为27%/24%/21%;归母净利润增速分别为25%/24%/23%,EPS 分别为2.49/3.09/3.81 元。综合公司过去5 年PE-band 中值约28x,考虑到公司较快的成长能力和区域龙头特征,按照2023 年业绩给28 倍PE、一年目标价70 元。

风险提示:省内竞争加剧,公司出现重大管理瑕疵,宏观经济发生较大的波动,白酒消费有大幅下滑,省外开拓不及预期等。

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